茅台:Q3增速回落 终端需求仍强

2020-01-31 04:22栏目:招商展会

   影响Q3增速放缓的因素较多。公司单三季度营收、净利润分别同增3.81%、2.71%,低于市场营收20%、净利润更高的预期,加回预收款项后Q3真实收入增长为11.81%。分产品看,1)对于茅台酒,前三季度公司实现茅台酒收入462.65亿元,其中Q3茅台酒收入为168.82亿元,与去年基本持平,若假设预收款增量部分全部是由茅台酒贡献,则茅台酒收入较去年同期增长约11%,我们按照上半年茅台酒均价(206万元/吨)推算Q3茅台酒实际发货量约8800吨,报表端体现约8200吨;2)对于系列酒,报表实现收入59亿元,同增约50%。对于Q3降速明显我们认为影响因素较多,其中去年难以逾越的高基数是重要原因,其他原因如发货节奏、经销商计划执行进度等。但是对于处于卖方市场的茅台而言,出现这种情况不在于需求端而在于供给端,我们认为随着发货节奏调整,茅台酒销量全年较去年持平微增的逻辑依然成立。公司Q3收到现金回款230亿元,同增11%,现金流状况略好于表观收入。Q3现金流流量净额同比减少33.85%,主要系受到存放央行和同业款项增加拖累。

  

  

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   毛利率提升1.1个百分点。报告期内公司毛利率较去年提升1.1pct至91.45%,提价红利开始显现,同时也因为系列酒不断放量对公司整体毛利率有所拖累。公司Q3销售费用率为3.28%较去年同期持平微增,管理费用率较去年同期增长0.54pct至6.24%,营业税金及附加占收入比为16.31%,环比Q3有明显提升,同比去年同期也有小幅提升。综合以上,公司Q3净利润率为51.21%,较去年持平微增。

  

   需求强是看好的茅台的核心,涨价能力和提价空间的重要性要大于提价节奏和幅度。公司Q3业绩因为高基数、发货节奏等问题导致Q3收入增速明显回落,报表业绩不达预期短期会对股价有冲击,但是终端需求强劲则是看好茅台的核心。就我们跟踪情况来看茅台依然处于卖方市场,在消费、投资、收藏等多重属性共同作用下茅台终端需求强劲,而作为白酒第一品牌超强品牌力更是中长期看好的根本。同时对于茅台提价问题,我们认为经济中枢下行、政策舆论压力较大的外在背景会短期影响到茅台提价节奏和提价幅度,而供需紧平衡的中长期趋势则注定茅台提价的必然性,我们认为应该以更长远的眼光看待一个优秀公司的发展,涨价能力和提价空间的重要性要大于提价节奏和幅度,当前丰厚的渠道利润为茅台创造了提价的空间,而强渠道掌控力又为茅台创造了提价能力,无论是业绩还是股价,在公司具备两项能力的前提下都大可不必过于担心。

  

   盈利预测及投资建议:我们调整公司盈利预测,预计公司18-20年EPS分别为27.34元、32.04元和38.72元。维持审慎增持评级

  

   风险提示:宏观经济及政策风险,食品安全问题,茅台渠道管控效果不达预期,系统性风险。

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